미 SEC '증권형 ICO 가이드라인' 어떤 내용 담았나
미 SEC '증권형 ICO 가이드라인' 어떤 내용 담았나
  • 홍승진 변호사(두손법률사무소)
  • 승인 2019.04.04 21:12
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세부내용 없는 우리나라 금지...기준 발표 서둘러야
미국 SEC가 ICO의 증권형 토큰 적용 여부를 판가름할 가이드라인을 내놓았다. 

 

미국 증권거래위원회(SEC)는 지금까지 ICO(암호화폐공개) 등으로 발행되는 토큰이 어떤 경우 미국의 증권법상 투자계약증권(Investment Contract)으로 해석되어 증권(securities)이 되는지에 대해 구체적인 가이드라인을 제시하지 않았다. 

3일 드디어 SEC가 구체적인 가이드라인(Framework)을 제시했는데 이를 정리했다. 

‘ICO 토큰 가이드라인’이라고 했지만 정확한 표현은 ‘디지털 자산의 투자계약증권 분석 프레임워크(Framework for ‘Investment Contract’ Analysis of Digital Assets)’이다. 즉, 디지털 자산(토큰)이 증권법상 ‘투자계약증권(Investment Contract)에 해당하는지 여부에 대한 분석 틀 또는 가이드라인 정도로 해석할 수 있다.

미국 SEC는 토큰의 증권성을 다음과 같은 ‘하우이 테스트(Howey Test)’를 바탕으로 판단하고 있다.  이중 (iii)과 (iv), 특히 (iv) 요건이 구체적으로 언제 만족되는 것인지가 사람들이 궁금해했던 점이다. 이번 가이드라인은 이를 구체화 했다.

 

Howey Test
(i) Investment of money (돈의 투자)
(ii) In a common enterprise (공동의 사업에 투자)
*(iii) With an expectation of profits (투자 이익의 기대)
*(iv) From the efforts of others (타인의 노력으로 인한 이익)

 

SEC는 위의 요건 중 (i), (ii)는 대부분의 경우 만족된다고 보고, (iii)과 (iv)에 대한 가이드라인을 제시했다. (*자세한 내용은 전문 참조)

'타인의 노력에 의존(Reliance on the Efforts of Others)'에 해당하는지 여부를 판단하기 위해 다음과 같은 사항이 고려된다(해당 사항이 많을수록 증권성이 커진다).

  • 팀(보통 ICO시 토큰 발행팀)이 네트워크의 개발, 운영 등을 책임지는가 (특히 토큰 발행/판매시에 네트워크를 여전히 개발하고 있어 사용성이 아직 없는지)
  • 팀이 수행 또는 수행해야 하는 필수 작업이 있는가 (탈중앙화 네트워크에서 관계없는 참여자들이 수행하는 것이 아니라)
  • 팀이 토큰의 생성과 발행을 컨트롤하는지, 또 팀이 토큰의 바이백/소각 등을 통해 공급을 제한할 수 있는지
  • 팀이 의사 결정, 코드 업데이트, 거래 검증 등에 있어서 리더격이거나 중요한 역할을 하는가
  • 네트워크의 기여자들에 대한 보상, 토큰의 거래, 누가 어떤 조건에서 토큰을 더 받는지, 펀드레이징한 금액의 분배 등에 관하여 중요한 역할을 하는지
  • 팀이 토큰을 갖고 있는 등 토큰의 가격상승을 통해 이익을 볼 수 있는지, 팀에 대한 보상이 토큰의 가격과 관련이 있는지, 팀이 토큰에 관한 지적재산권을 보유하고 있는지 등으로 토큰의 가치와 팀의 이해관계가 맞아서 팀이 토큰의 가치 상승을 위해 노력할 것을 기대할 수 있는 경우

또 그동안 SEC는 초기 증권이던 토큰이 시간이 지나 네트워크가 탈중앙화되면 증권이 아닌 것으로 그 성격이 변할 수 있다는 입장이었다. 이와 관련해서는 팀의 역할이 더 이상 영향을 미치거나 중요하지 않은지 여부 등이 고려된다.

'투자이익의 기대 (Reasonable Expectation of Profits)' 여부를 판단하기 위해서는 다음과 같은 사항이 고려된다(해당사항이 많을수록 증권성이 커짐).

  • 토큰 보유자들이 다시 팔 수 있는 유통시장이 있어서 네트워크가 잘 될 경우 이익을 현실화 할 수 있거나, 토큰 보유자가 배당 등을 요구할 권리가 있는지
  • 토큰이 거래되고 있거나 미래에 거래될 것으로 기대되는지
  • 토큰 구매자가 팀의 노력이 토큰 가격의 상승으로 이어질 것으로 기대하는지
  • 토큰이 실수요보다 훨씬 많거나 너무 적은 수가 판매되는 등 토큰이 투자 목적으로 공개되는 경우
  • 토큰의 가격이 그 토큰으로 인해 얻을 수 있는 상품/서비스의 시장가와 거의 관계가 없는 경우
  • 토큰 구매자가 일반적으로 사는 토큰의 양과 소비자가 일반적으로 해당 상품/서비스의 사용을 위해 구매할 양과 거의 관계가 없는 경우
  • 팀이 네트워크를 만들기 위해 필요한 것보다 훨씬 많이 펀드레이징을 하는 경우
  • 팀이 공중에 배포된 토큰과 같은 종류의 토큰을 보유함으로서 자신의 노력으로 인해 이익을 볼 수 있는지 여부
  • 팀이 네트워크의 기능 향상을 위해 돈을 쓰는지 여부
  • 팀이 토큰의 가치를 향상시킬 수 있다거나, 토큰이 투자처로서, 모은 자금이 네트워크 개발에 사용된다거나, 팀이 토큰의 기능을 개발할 것으로 말하거나 등의 방식으로 토큰이 홍보되는 경우

증권이던 토큰이 시간이 지나 네트워크가 탈중앙화되면 증권이 아닌 것으로 그 성격이 변할 수 있다는 점과 관련해서도 토큰과 그것으로 얻을 수 있는 상품/서비스와의 연관성, 상품/서비스에 대한 수요와 토큰 거래량의 연관성, 토큰을 상품/서비스에 쓸 수 있는지 등 여러가지 사항이 고려된다.

다른 관련된 고려사항들 (Other Relevant Considerations)

그리고 아래의 사항들도 고려되는데, 이는 해당사항이 많을수록 증권성이 약해진다.

  • 탈중앙화 네트워크와 토큰이 이미 다 개발되어 기능하고 있는 경우
  • 토큰 보유자가 바로 네트워크에서 쓸 수 있는지 여부
  • 토큰이 그 네트워크에서만 사용될 수 있어서 토큰 보유자는 사용의 목적으로 토큰을 들고 있는지
  • 토큰이 가치가 일정하거나 감소하는 것으로 설계되어 있어서 합리적인 구매자라면 투자목적으로 보유하지 않을 것인지
  • 지불 목적으로 사용되는 등 가상화폐로 사용되는 경우
  • 상품/서비스의 시장가와 토큰의 가격이 관련이 있는 등으로 상품/서비스의 사용을 위해 토큰이 사용되는 경우
  • 토큰의 가격 상승으로 이익을 보더라도 그것이 토큰의 예정된 사용에 비추어 부수적인 경우
  • 투자수단보다는 사용으로 토큰이 홍보되는 경우
  • 토큰의 양도제한이 투기가 아닌 사용과 연관되는 경우
  • 토큰의 유통시장이 있을 경우 토큰의 양도가 그 플랫폼의 사용자 사이에서만 이루어지는 경우

기존에 인터뷰 등을 통해서 나왔던 입장과 큰 차이는 없지만 (지금까지 형태의 ICO라면 대부분의 경우 증권으로 판단될 것으로 보임), 발표된 가이드라인이 상당히 상세한 수준이어서 미국에서 토큰을 발행하려는 팀의 입장에서는 충분히 증권인지 아닌지 여부를 꽤 합리적으로 예측할 수 있을 것이다.

 

현재 우리 정부가 내놓은 가장 최근의 입장은 2019년 1월 31일 나온 ‘ICO 실태조사 결과 및 향후 대응방향’이라는 보도자료다.

아무리 전문을 자세히 읽어보아도, 여전히 “자금모집수단인 ICO를 규제”한다고만 하고 어떤 형태의 ICO가 자금모집 수단인 ICO인지에 대하여는 정확히 밝히고 있지 않다. 즉, 여전히 ICO가 불법인지 여부는 불투명하게 남아 있다.

우리 정부는 (말로만) 토큰을 규제하고 여러가지 이유로 불법/합법 여부를 가늠할 수 있는 최소한의 가이드라인도 내놓지 않아, IEO 등의 방식으로 여전히 아무 제약 없이 토큰이 일반 대중에게 활발하게 발행, 판매 및 유통되고, 결국 사실상 무법지대로 방치되고 있다고 개인적으로 느낀다. 한국도 관련 법률, 외국의 사례 등을 참조해 법령은 아니더라도 업계에서 참조할 수 있는 최소한의 가이드라인이나 해석집 등 무엇인가라도 빨리 나오기를 기대해본다.

홍승진 두손법률사무소 변호사 


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